El eterno retorno de la deuda externa

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Aumento de la deuda en divisas, fuga de capitales y recesión son los tres elementos claves del modelo económico de Cambiemos. El Centro de Economía Política Argentina (CEPA) estima que el gobierno duplicó la deuda heredada para, entre otras cosas, financiar la fuga de capitales que en lo que va del año llegó a más de 10.000 millones de dólares. La “garúa” de inversiones no logra contrarrestar esta erogación y el blanqueo sólo consiguió hasta el momento la irrisoria cifra de 3 millones de dólares.

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Fotos: Joaquín Salguero

Por Leandro Ziccarelli – CEPA

Mientras Córdoba prepara la 37° Convención Anual del Instituto Argentino de Ejecutivos de Finanzas (IAEF), para el jueves y viernes de esta semana, con la presencia destacada de varios funcionarios, es interesante realizar un breve relevamiento de los principales indicadores monetario-financieros para analizar qué rol ha jugado este sector en el armado macroeconómico del actual gobierno. Si bien el plenario lleva el sugestivo título “De la coyuntura a un modelo de desarrollo sustentable”, veremos que el papel desempeñado por las finanzas hasta el momento dista bastante de aproximar al país a recorrer un sendero de “desarrollo” económico y, menos aún, “sustentable”. Recapitulemos.

Dejado atrás aquél fenomenal negocio de las LEBAC –donde el BCRA le permitía a los bancos fondearse a tasas en torno al 25% y colocar esa liquidez al 38% y sin riesgo–, comenzaron a aparecer otros negocios igual o más rentables que dicha práctica.

En primer lugar, y ya acomodadas las variables monetarias con la incuantificable ayuda de la recesión, aparece a lo lejos el eterno retorno de la deuda externa (mejor dicho en divisa, que –veremos– no es exactamente lo mismo).

Puntualmente, y como trataremos de mostrar en esta columna, la deuda vuelve no como un cliché sino como el otro garante necesario del modelo económico de Cambiemos. Nos referimos al “otro”, dado que la recesión hace su parte también.

En la actualidad, la desaceleración de precios y su ubicación mensual próxima a la meta del 25% establecida por el BCRA no podría haberse logrado sin que se asiente la brutal contracción en la que se encuentra la economía nacional.

El “otro” pilar, es el que garantiza la estabilidad cambiaria y con ello el acompañamiento de la desaceleración de precio: es el endeudamiento en divisas. Pero ¿por qué el país necesita endeudarse?

En los últimos cinco años se dio un ritmo de fuga de capitales record: sólo en lo que va de 2016 se fugaron entre remisión y formación de activos externos más de US$ 10 mil millones netos.

La eliminación de los controles de cambio y la liberalización de la venta de dólares impuso un ritmo de fuga de capitales record de los últimos cinco años: sólo en lo que va de 2016 se fugaron entre remisión y formación de activos externos más de US$ 10 mil millones netos.

Gráfico N° 1. Fuga de capitales

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Asimismo, el magro desempeño de las inversiones no permitió solventar dicha erogación de dólares: de la “lluvia” de oportunidades de inversión, sólo se anunciaron proyectos por el 14% de lo proyectado del gobierno. En números redondos, de los US$ 130 mil millones de oportunidades, sólo se anunciaron proyectos por US$ 14 mil millones e ingresaron efectivamente al país poco más de US$ 1,6 mil millones (el 1% de los esperado por el gobierno). Pero la cuestión continúa, dado que la “lluvia” de inversiones fue apenas una “garúa” y la fuga de capitales no aminoró su marcha, el gobierno ensayó otra salida: el blanqueo.

Si bien aún hay poca información al respecto, según un dato de AFIP el programa de exteriorización de capitales suma hasta el momento la irrisoria cifra de $42 millones, algo así como US$ 3 millones.

Es importante tener en cuenta que el blanqueo tampoco implicará un fuerte ingreso de dólares físicos, dado que la alternativa de blanquear más atractiva es la del pago de una multa del 10% en cash, que se abona en pesos. Las alternativas que obligarían al blanqueador a traer dólares físicos son la de dos bonos emitidos por el gobierno para tal fin: uno a 3 y otro a 7 años. En ambos casos no se paga una multa, pero tampoco se puede disponer del capital vendiendo el bono al menos hasta el 4to año (lo que sólo sería posible en el segundo bono). Desde los mercados, se considera que estas posibilidades no van a tener éxito debido al elevado costo de iliquidez que significa tener un bono con interés 0% o 1% anual durante más de 3 años. Claro, cualquier bono argentino de largo plazo rinde más del 5%. Así que tampoco el gobierno está encontrando la forma de zanjar la brecha externa con este instrumento.

Los dólares que faltan, son los dólares que algunos actores quieren llevarse de la economía. O los dólares equivalentes a los pesos que faltan de las arcas públicas por las “gauchadas” impositivas del gobierno con algunos sectores.

Es dable destacar que, por otro lado, la brecha externa en nuestro país existió siempre. La principal problemática de su actual presentación es que los dólares que faltan no se necesitan para financiar importación de insumos, energía para las fábricas o productos que el país no produce; sino todo lo contrario. Los dólares que faltan, son los dólares que algunos actores quieren llevarse de la economía. O los dólares equivalentes a los pesos que faltan de las arcas públicas por las “gauchadas” impositivas del gobierno con algunos sectores (no justamente pymes). En fin, antes de pararnos en la discusión de para qué es utilizado el endeudamiento, es menester primero dimensionar el fenómeno.

Más pagos y más deuda

Según la estimación que realizamos desde el Centro de Economía Política Argentina (CEPA), el endeudamiento en divisa al 31 de agosto sumó US$ 64 mil millones brutos (15% del PBI). Si a ese importe se le descuentan los pagos realizados, llegamos a un importe neto no menor a US$ 34 mil millones (8% del PBI). Aquí vale hacer algunas salvedades: en primer lugar, que se descontaron del neto los US$ 9,3 mil millones pagados en cash a los “Fondos Buitres”, aunque podría objetarse tal decisión en la medida en la que ese desembolso no generó una disminución de la deuda externa dado que el compromiso fue adquirido como parte del acuerdo. Es decir, el gobierno pidió US$ 16,5 mil millones al mercado para pagar US$ 9 mil millones en efectivo a los buitres, con lo que el resultado podría ser también leído como debe 16 al mercado y regaló 9 a los buitres.Asimismo, la participación de este endeudamiento está calculada sobre una proyección del PBI del FMI, que –como mostramos desde el CEPA en otros informes- suele sobreestimar el valor de la producción cuando los gobiernos se muestran amigables y proclives a seguir sus “sugerencias”.

El Estado Nacional tomó el 79,4% de la deuda total, lo que significa haber emitido cerca de 2 de cada 3 dólares tomados por “países emergentes” durante 2016.

Finalmente, queremos aclarar que consideramos la deuda total nominada en dólares, lo que incluye: tanto el endeudamiento externo como el adquirido con residentes pero nominado también en divisa –incluso en aquellos casos donde el gobierno toma pesos y se compromete a devolver dólares físicos–, como también el  endeudamiento de las provincias (9,2%) y el sector privado (11,4%). De los importes mencionados, el Estado Nacional tomó el 79,4%; lo que significa haber emitido cerca de 2 de cada 3 dólares tomados por “países emergentes” durante 2016.

Tabla N° 1. Endeudamiento en divisas durante 2016

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Fuente: Panorama Monetario-Financiero del CEPA – Septiembre de 2016.

De cualquier modo, de mínima, el actual gobierno duplicó el ratio Deuda/PBI heredado en torno al 13% y actualmente está superando los 20 puntos. Todo esto con el único fin de financiar la fuga, engrosar momentáneamente las reservas y re-pagar deuda. Incluso, una parte de ese endeudamiento en divisa nunca tuvo como contraparte el ingreso de dólares. Tal dijimos, en muchos casos la denominación de los activos es en dólares pero la suscripción es en pesos; es decir, en muchos instrumentos colocados (letras del tesoro y algunos bonos) el gobierno recibió pesos y se comprometió a devolver dólares físicos.

Dado el nivel prácticamente inexistente de endeudamiento en divisa heredado, la situación aún no es terminal ni mucho menos. Lo alarmante es el rumbo. Una economía en recesión y que se endeuda en divisas a ritmos crecientes, configura un esquema que alberga un riesgo sistémico elevado.

Aquí es importante recalcar que el rol del crecimiento en todo modelo es fundamental. La política de desendeudamiento de la década pasada no hubiese sido posible sin el crecimiento económico: “crecer para después pagar”. Es preferible advertir que el esquema previo a dicho paradigma, sellado en la memorable frase del ex-presidente Néstor Kirchner (“los muertos no pagan”), es un esquema como el que se está consolidando en la actualidad: el endeudamiento de una economía sin signos vitales.

El esquema económico actual es por definición recesivo y cierra sólo bajo el supuesto de que exista la posibilidad de conseguir endeudamiento fluido en divisas. El desembarco del FMI en el país debe ser entendido en ese marco conceptual: el modelo necesita un garante, un prestamista de última instancia.

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